La nouvelle normalité — Les actions européennes se frayent un chemin à travers la crise

La nouvelle normalité

Analyse par Sharon Bentley-Hamlyn, gestionnaire chez Aubrey Capital Management Ltd

Au cours des dernières semaines, il nous a semblé vivre dans des univers parallèles. Depuis l’effondrement des marchés actions mi-mars, les données concernant le Covid-19 ont progressivement empiré, tandis que les marchés ont entamé un rebond, presque viralement, donnant l’impression de poursuivre le moindre dollar.

Nous avons essayé d'évaluer ce que sera la « nouvelle normalité » à la sortie de cette crise. Les opinions varient, de « business as usual » jusqu'à « l'Apocalypse». Souvent, elles tendent simplement à renforcer les points de vue préexistants. Mais la question mérite réflexion, car la conclusion se reflétera dans les résultats de notre stratégie.

Il est globalement admis que les modèles de travail, les habitudes et les systèmes informatiques pour le télétravail qui ont été mis en place pendant cette période de confinement ne sont pas prêts de disparaître. Bien que nous puissions manquer quelque peu d’échanges personnels, bon nombre d'entre nous, les cols blancs, ont prouvé que nous pouvons être tout aussi efficaces à partir de nos « bureaux » à domicile, permettant de perdre moins de temps  et de se concentrer sur l’essentiel. La réduction de notre empreinte carbone du trajet quotidien vers le lieu de travail et l'amélioration de l'équilibre travail/vie privée sont des bonus supplémentaires.

En conséquence, les géants de la technologie continueront de dominer. Les plateformes en ligne sont devenues les nouveaux forums d'entreprise et sont venues remplacer les conférences téléphoniques d’avant. De nombreuses petites entreprises actives dans ce domaine, principalement cotées sur les marchés américains, ont déjà bien performé et se négocient avec des multiples de valorisation élevés. Les entreprises de services informatiques qui mettent en œuvre ce type de possibilité auront également le vent en poupe pendant encore un certain temps. Les agences gouvernementales britanniques se rendront compte que ce n'est pas une bonne idée de tout externaliser en Inde, où travailler à distance ne signifie pas travailler à domicile. Cela pourrait signifier le rapatriement de certaines activités à l'avenir.

Qu'en est-il du commerce mondial ? Si l'interminable conflit commercial entre les États-Unis et la Chine n'était pas une preuve suffisante des arrangements insoutenables du commerce mondial, la pandémie a mis en évidence la fragilité de l'existence de chaînes d'approvisionnement mondiales très étendues. En supposant que Trump soit élu pour un second mandat, ce qui n'est pas dit, nous pouvons nous attendre à voir une intégration industrielle verticale beaucoup plus grande au sein des États-Unis, voire même, au pire, une deuxième guerre froide. Les entreprises qui produisent localement seront mieux positionnées à long terme : Varta, le producteur allemand de microbatteries, est intéressant à cet égard. Pour ce groupe, la fabrication est entièrement domestique et est loin d'être intensive en termes de main-d'œuvre. La mondialisation telle que nous la connaissons a atteint son point culminant. Ses lacunes ont été mises en évidence de la manière la plus cruelle et aveugle, touchant en grande partie les plus vulnérables, les personnes âgées, les malades et les personnes occupant des emplois relativement peu ou mal rémunérés, les opérateurs de soins de santé, les services de première ligne, les employés dans les supermarchés, le commerce de détail et de l'hôtellerie, sans qui la société ne peut pas fonctionner. Les entreprises et les gouvernements ont besoin d'un changement fondamental de perspective quant aux priorités et à la façon de mieux s’organiser à l'avenir. Nous sommes plus dépendants que nous ne voulons l'admettre et nous devons d'abord nous entendre au niveau national avant de placer notre confiance dans d'autres pays dont les motivations et les intérêts peuvent être très différents des nôtres.

La question de la confiance est importante, et elle a connu un triste déclin, pour de bonnes raisons. Mais ce que cette pandémie a démontré, c'est une volonté forte au niveau national de s'unir afin d’alléger les souffrances dans les moments vraiment difficiles. Les personnes autrefois divisées par la politique peuvent se mettre à collaborer en cas de vrai besoin. Nous ne pouvons qu'espérer que cette mouvance se poursuive pour remettre les pays qui ont été déchirés par la politique sur la bonne voie.

On nous dit continuellement que cela pourrait prendre jusqu'à 18 mois pour que les entreprises (pharmaceutiques) mettent au point un vaccin et, compte tenu des résultats peu satisfaisants des vaccins antigrippaux déjà existants, nous sommes d'avis que cela pourrait prendre bien plus de temps que cela.

Les gens commenceront-ils à prendre leur santé en main personnellement ? Nous en sommes quasiment convaincus. Alors que les médias se concentreront sans aucun doute sur le débat sur le financement de la santé, la crise a démontré l'incapacité des autorités à nous maintenir en sécurité et ne peut qu'accroître le désir des gens de rester autant que possible à l'écart des hôpitaux et des centres de soins de santé. Tout comme la crise financière a érodé la confiance dans la capacité des « experts » à éviter les catastrophes, cette crise sanitaire a réduit la confiance au point de se demander si les « experts » du domaine de la santé publique savent vraiment ce qu'ils font. Nous soupçonnons que ce sera le secteur des entreprises qui se faufilera dans la brèche. Dans une perspective à court terme, les entreprises qui mettent au point un vaccin recevront un coup de pouce, mais à plus long terme, ce seront les entreprises qui continuent d'investir dans la R&D, permettant d'améliorer nos perspectives de vie, qui en sortiront vainqueurs.

Nous avons également remarqué que la présidente de la Commission européenne, Ursula von der Leyen, a présenté des excuses à l'Italie au sujet de la gestion de la crise par l'UE. Les membres de l'UE ne ressortent pas complètement couverts de gloire face à cette crise, mais il semblait inévitable, dès le premier jour de la crise, que les pays du sud de l'Europe tireraient à la courte paille dans cette grande expérience politique pour encourager la création des Etats-Unis d'Europe, qui semble se désunir jour après jour. Des évocations dans la presse sur le vol présumé de PPE (équipement de protection individuelle) par la France de stocks destinés à d'autres pays (et en outre payés !) en dit long. Chaque pays agit dans son propre intérêt national. Des chocs extérieurs comme celui-ci exposent la fausseté de tout groupement politique travaillant pour le bien commun. En ce qui concerne notre stratégie, il se peut que nous ayons à faire face à une volatilité telle que celle observée lors de la crise de la zone euro de fin 2009 à 2012.

Nous n'investissons pas dans les compagnies aériennes, le pétrole et le gaz, ni dans le tourisme, et nous pensons que ces secteurs seront vulnérables pendant un certain temps encore. Même si les jeunes générations semblent plus désireuses que jamais de voyager, le risque de se faire prendre dans une catastrophe future à bord d'un bateau de croisière, dans un pays étranger et lointain, sans parler des risques de confinement strict dans un avion, en dissuadera plus d'un. La réduction des vols aura un impact très bénéfique sur les émissions de carbone et la pollution en général, le tourisme de proximité ainsi que la vidéoconférence. Ce dernier point devrait jouer en faveur des entreprises comme Barco avec leur produit Clickshare pour la visioconférence sans fil. Il pourrait aussi y avoir une forte demande dans le secteur des entreprises et des universités, qui peuvent relier à distance plus de 80 étudiants par vidéo à des fins d'enseignement en utilisant le produit de Barco, un véritable avantage lorsque tant d'universités ont dû fermer leurs portes.

Les travaux des bureaux d'études comme Gartner et Bain démontrent que les 100 entreprises les plus innovantes dépensent encore plus pendant une récession, ce qui à long terme s’avère rentable. Dans ce contexte, nous continuons à privilégier ASML, le leader mondial de la fabrication de machines de photolithographie pour l'industrie des semi-conducteurs, à la pointe de la technologie, qui grave les circuits intégrés sur des galettes de silicium permettant la digitalisation de pratiquement tout. La solidité du bilan et les flux de trésorerie de l'entreprise lui ont permis d'investir massivement pendant des périodes de ralentissement économique, et dans le cas présent, ce ne sera pas différent. Cette crise verra l'émergence de microprocesseurs pour pratiquement tout ce qui est nécessaire pour créer une société entièrement numérisée et sans contact. Le chiffre d'affaires de l'entreprise est soutenu par les investissements stratégiques à long terme des clients et par les exigences de la loi de Moore, incitant les fabricants de semi-conducteurs à fournir des puces toujours plus rapides et plus efficaces. Le modèle ‘High NA’ de l'entreprise offrira une résolution et une capacité de superposition supérieure de 70 % à celle du modèle ‘EUV D’ actuel . L'entreprise a connu quelques soucis d'approvisionnement au début de la crise, mais a maintenant résolu ces problèmes de sorte qu'il est peu probable qu'ils aient un impact sur les résultats annuels.

Nous n’avons pas été surpris non plus de voir la Formule 1 passer en mode virtuel. J'ai visité le QG de McLaren il y a plus de dix ans et j'ai vu l'un de leurs pilotes courir le Grand Prix de Monaco dans un simulateur - beaucoup plus respectueux de l'environnement qu’en réalité sur le tarmac, mais terrifiant d'expérimenter la vitesse et de voir ce que le conducteur voit de l'intérieur de son bolide. e.Sports et l'ensemble de l’industrie des jeux vidéo bénéficieront d’un coup de pouce considérable suite au confinement actuel. Nous avons réinvesti dans Ubisoft, qui devrait lancer 5 jeux Triple-A au courant de cette année, après les retards de 2019. Nous pensons que le marché sous-estime le potentiel de croissance de cette entreprise.

L’e.commerce, déjà en plein essor avant la crise, ne fera que se renforcer. Il existe de multiples possibilités d'investissement dans ce domaine. Les principaux bénéficiaires de la pandémie actuelle sont les secteurs liés notamment à l'alimentation et nous nous sommes intéressés à Ocado, qui met en place les entrepôts et les systèmes nécessaires à la livraison en ligne par les supermarchés. Compte tenu de la demande sans précédent dont Ocado bénéficie à l'heure actuelle, l'enregistrement de nouveaux clients a été fermé assez vite, donnant la priorité aux clients les plus fidèles et/ou les plus vulnérables, de sorte que la crise n'a pas été un moyen pour s’enrichir. Cependant, pour citer un représentant de l'entreprise « Je pense que la crise a incontestablement réveillé la conscience des gens pour considérer le commerce en ligne comme une véritable option. Nos clients les plus fidèles sont bien sûr très heureux d'avoir accès au service à des taux de performance relativement élevés (livraison dans les délais, substitution d’articles lorsqu’ils sont manquants, etc.). Les nouveaux clients vont-ils faire appel à Ocado en plus grand nombre lorsque la crise sera passée ? Instinctivement, nous sommes d'avis de dire que oui. Et une fois que les clients connaissent les niveaux de qualité de service très élevés dont ils peuvent bénéficier auprès d'Ocado Retail, l'histoire nous indique qu'ils restent très fidèles.». Toutefois, le principal moteur de la croissance et de la rentabilité de l'entreprise est l’entité qui conçoit et construit les centres de distribution des clients (CDC) pour les supermarchés. Ils sont cependant limités en termes de capacité de gestion de projets au cours d'une année donnée. Lorsque nous avons discuté avec la société, ils venaient tout juste d'en lancer un pour la chaîne de supermarchés Casino, à la périphérie de Paris, très opportun dans les circonstances actuelles.

Nous préférons les entreprises qui peuvent autofinancer leur croissance à partir d'un taux de rendement élevé des actifs (CROA) plutôt que celles qui dépendent de la dette ou des capitaux propres pour financer leur croissance.

Article rédigé fin avril 2020 par Sharon Bentley-Hamlyn. Il est possible que les avis et commentaires renseignés dans ce document ne soient plus valables à une date ultérieure. Les comportements de marché passés ne préjugent en aucune manière de leurs comportements futurs.

À propos de Sharon Bentley-Hamlyn

Sharon Bentley-Hamlyn est gestionnaire chez Aubrey Capital Management Limited, un gestionnaire spécialisé dans les actions de croissance mondiales et basé à Edimbourg, qui travaille en étroite collaboration avec TreeTop Asset Management.

https://www.aubreycm.co.uk/

https://www.linkedin.com/company/aubrey-capital-management-ltd

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